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有色金属行业专题报告:有色板块国企改革总论

发布时间:2016-12-31    研究机构:海通证券

国企改革两条主线:降本增效和外延并购。有色板块的国企改革投资主线有两个,一是通过改制达到降本增效目的,二是外延并购(包括集团资产注入)。

降本增效是体制改变下最直接的变化。最典型的例子为洛阳钼业:2013年底洛阳钼业从地方国企变更为民营企业,成为有色板块内早期股份制改革标的。新的经营体制下,成本快速下降,具体表现是2011年后全球矿产价格回落,2015年同类可比公司毛利率普遍下降至15%以内,而洛阳钼业毛利率稳定在30%以上,盈利能力一直遥遥领先。反观当前国营矿企,年收入规模大多在千亿级别,几个点的毛利率提升对于利润影响很大。顺着这个投资思路,可以挖掘铜陵有色和安泰科技(000969)个股。

资产注入是资本市场永恒的话题。由于历史原因,中国大型矿产集中在国企手中,集团资产在一级市场对应的估值显然普遍低于二级市场估值,因此资产注入预期存在降低上市公司整体估值的远景预期;当然,更多的资源储量也意味着上市公司可以享有更高估值。从现有上市公司与集团资产比对下看,云南铜业、锡业股份和株冶集团均属于集团/上市公司资产“剪刀差”明显标的。

股份制改革也激发管理层或股东对于新的盈利增长点追逐热度。这个也属于外延并购范畴。近年来很火热的产业并购基金就是在这样背景下应运而生的。当然,这方面需要管理层有相当丰富的投资能力以及精准眼光,毕竟一级市场收购失败的案例也比比皆是。我们会积极跟踪并及时更新标的。

集团盈利不佳,上市公司盈利能力改善。从主流的有色国企/央企集团盈利能力看,2016年前三季度收入综合超过1万亿,而亏损总额超过40亿元。显示集团盈利不佳,也凸显国企改革的紧迫性。27家国企2016年前三季度的收入总和为5220亿元(大概为集团收入的一半规模),净利润为22.9亿元(盈利明显好于集团),27家公司中21家实现盈利(去年同期为14家),显示2016年供给侧改革确实在改善国企盈利能力,但目前仍有部分国企深陷亏损泥潭。对比各大集团的产储量,可以看出集团上市公司聚集着整个集团大部分的资源产储量,但也有部分上市公司占比相对较小,如山东黄金,中金黄金,此类公司有望获得集团母公司的进一步资产注入。

不确定性分析。国家政策风险;供给侧改革进程不及预期;由于涉及并购重组,因此最终执行力度和执行周期均成为投资风险。

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